东方证券研究所

（本文刊载于今年7月我公司与《上海证券报》

合作开辟的“证券投资者保护论坛”系列专版。）

工行A＋H同价同步IPO概况和背景

中国工商银行“A＋H同步同价”上市方案于7月20日获批，已正式向香港联交所递交H股上市申请，预计10月27日挂牌上市，H股融资规模超过120亿美元，A股融资至少在200亿元人民币以上，两地融资规模均超过前期IPO的中国银行。

工行的上市创造了今年最大规模IPO的世界记录，更重要的是此次推出的“A＋H同步同价”上市方案，亮出了同步路演、同步询价、同步定价、同步发行和同步上市这前所未见的“五同步”，标志着中国企业在上市路径上迈出了崭新一步，也为中国企业尤其是大盘蓝筹企业的上市融资模式提供了很好的范本和启示性作用。工行这艘巨型航母的A股登陆将把中国股市带入“理性繁荣”时期。

一、大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的必要性

1、大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的重要意义

1） 提升上市公司整体质量，增强对国内外资本的吸引力

上市公司的质量和规模是证券市场发展的基石。一个缺乏众多优质上市公司的证券市场，注定将成为被边缘化的证券市场。发达国家证券市场发展历程也表明，市场质量是证券市场核心竞争力的综合体现，吸引大量竞争力突出的大型公司上市，壮大市场规模是提升市场质量的重要途径。“问渠哪得清如许，为有源头活水来”，对于未及弱冠的我国A股市场来说，要将其真正办成具有长远投资价值的国际性的证券市场，迫切需要注入源头优质活水来扩大规模和改善结构。推动更多的优质公司在国内A股市场发行上市，其中包括一些资源垄断性企业在内地上市，对A股市场培育和壮大具有重大战略意义。

事实上，那些真正能反映中国经济成长的蓝筹企业，包括集中在电信、银行、能源、保险等行业的质地优良、盈利能力强劲、业绩稳定的大型“航母级”企业。它们反映着中国的经济命脉，也正是推动中国经济稳定增长的发动机。这些优质大型公司如在A股上市，则国内投资者也能从中分享到中国经济成长的果实。然而现实却是，众多大盘蓝筹纷纷到海外上市，利润不能留在国内，而被海外投资者大量获得，这的确是国人的一种悲哀和无奈。如下图所示，2005年整个沪深A股一千三百多家上市公司净利润总和为1,900亿元，而工商银行、中移动和中石油这三家未在A股上市的大盘蓝筹企业，其净利润之和就超过2,200亿元。

总之，A股市场如果要避免边缘化，就必须吸引类似工行、中行和国航这一类的优质巨型企业登陆。不能仅仅从短线上将其看成是市场资金的“抽水机”，更应从长远着眼，看作是让内地投资者参与分享中国经济金融发展成果的一次机会。只有这样一批优质资产、“定海神针”的加入，Ａ股市场才将能真正成为反映中国经济稳定持续增长的“晴雨表”，从而扭转被边缘化的趋势。

2）有利于扩大A股市值规模、提高市场流动性、改进市场质量

市场质量是包含多方面因素的综合体，国际上很多证券交易所都计算或定期发布市场质量报告或披露相关指标。衡量市场质量的主要指标是流动性和稳定性指标，其中市场流动性是最重要的指标。流动性是指迅速执行交易且不造成大幅价格变化的能力，是代表交易间接成本的综合指标。

上证所创新实验室日前公布了首份《市场质量报告》，对国内A股市场质量进行了历史对比与横向国际比较。近十多年来，A股市场质量不断提高，很多指标都翻了几番。但是，A股市场的流动性还比较落后。与国际主要证券市场相比，我们较大额(如10万元)订单的流动性成本与德国、东京、纽约、泛欧、伦敦、纳斯达克等成熟市场和印度、墨西哥等新兴市场还存在一些差距。 造成流动性成本较高的原因是多方面的。其中，很重要的一个原因就在于：国内上市公司数量和流通股本较少，特别是缺乏大量的大型公司，市场规模小。研究表明，公司市值越大，其流动性成本就越低，因此，吸引如工行这类大型优质公司上市，壮大市场规模也是提升市场质量的重要途径。

目前西方发达的证券市场，金融股所占比重一般都在50%以上，其市场价格和行情比较稳定，起到稳定市场的作用。在香港，整个股市的市值为7万亿港币左右，而汇丰银行的市值就高达1.9万亿元港币，比重超过20%，是市场的“定海神针”。美国花旗银行、美洲银行在纽约股票市场也有突出的地位。而在中国的证券市场上金融股只占5%，作为蓝筹股的国有商业银行，特别是工行，在境内上市，将改变国内上市公司的结构，工行将如同香港证券市场上的汇丰银行一样，成为整个市场的龙头股和“定海神针”。有了这枚“定海神针”，再加上之前不久登陆A股的中行、大秦铁路，以及以后可能登陆的国航、建行和交行等大盘蓝筹股，A股市场的流动性将显著提高，股市大起大落的日子将减少很多。

目前，我国内地的证券化率不过28%，而香港市场高达650%。工行等大盘蓝筹股登陆A股市场，必将提高内地的证券化率，降低市场的非系统性风险，提高市场的稳定性和有效性，改进市场质量，吸引更多国内外投资者投资A股。

3） 大盘蓝筹股集中度提高，将使价值投资的理念得以进一步推广

欧美成熟市场的发展经验表明，一大批持续、稳定、持久增长的国际性大公司的上市，是保证市场稳定和持续发展的基础。通常这些上市公司的股本规模大，难以短期炒作，但业绩好，长期投资的价值大、未来发展的空间大，便于机构投资者进入。

类似的，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO，有利于提高A股市场中大盘蓝筹板块的规模和吸引力，同时，由于大盘蓝筹总市值大、流动性高、业绩稳定、分红较多等特点，将吸引大量着眼于长期投资的机构和个人，逐步纠正A股市场过度投机炒作的风气，不断推广长期价值投资的理念。这对于A股市场持续健康的发展具有非常重要的意义。

事实上，在2005年以前，发展了十多年的A股市场能称为大蓝筹的股票也只有中国石化、招商银行等十多家。相比之下，近年来，中移动、中石油、中国人寿等一大批业绩优良的国有大型企业纷纷在海外上市。据初步统计，我国在境外上市的企业已达到近300家，流通市值在2.2万亿元以上。在海外上市的十大中资股的净资产值和净利润明显超过国内的十大蓝筹，如下图所示。

目前，中国股市的根本问题不在于资金面，而在于上市公司质量和规模。资金的供给，或者说，“可以投资A股市场的资金”，总是充足的，关键在于上市公司的吸引力是否足够把“可以投资A股的资金”转换成“可以并且愿意投资A股的资金”。从这个角度说，上市公司的质量和规模才是市场健康发展的脊梁。

总之，A股市场最缺乏的不是资金的供给，而是上市公司质量和规模的提升。随着大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的开闸，A股市场的结构、质量和规模都将得到提升，与此同时，价值投资的理念也将日益深入人心。

4） 为股票期货的推出奠定基础

工行等大盘蓝筹股登陆A股市场，将为股票期货的推出奠定基础。未来股指期货的推出将为A股市场带来对冲系统性风险的有力工具，但如果A股市场没有坚实的“大蓝筹板块”，股指期货的投机行为将可能严重影响A股市场的稳定。“大蓝筹板块”将为未来股指期货的良性运行提供重要基础。

2、大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的优越性

1） 相比H to A方式（先发行H股后发行A股）：有利于内地投资者以较低价格投资，有利于公司以合理价格融资

如果大盘蓝筹登陆A股市场采取H to A方式，则往往使得内地投资者被迫以更高价格投资相应股票。这主要是出于时间价值和A股溢价预期自我实现这两点原因。

第一，时间价值原因。从理论上来说，时间是有价值的，资本的机会成本随时间增长而增长，国际市场上融资参与新股发行的惯例使时间的价值更高。A股上市相对H股的上市在时间上的滞后，仅仅因为时间价值的增长，就会导致海归公司发行价格的差异。换句话说，中国的投资者可能要用比海外投资者更高的价格来持有海归的H股。A＋H同步发行至少有可能在一定程度上把时间的价值和资金的机会成本去掉，使中国的投资者与海外投资者的持股成本达到某种程度的一致。

第二，A股溢价预期自我实现原因。以中国银行H to A上市为例，当中国银行A股将要上市前夕，由于传统上A股较H股有一定溢价，H股市场预期H股理应伴随着A股溢价而水涨船高，因此，H股在A股上市前几天里有显著的涨幅；另一方面，因这种预期而被抬高的H股股价，又反过来给了A股股价以强劲支撑，因为市场习惯性认为A股股价不可能低于H股，而且应该比H股有一定的溢价，所以使得中行A股上市当日高开，并且曾一度突破4元。

因此，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的优越性之一，就是相比H to A方式而言，能让内地投资者在牛市环境下以较低价格投资优质蓝筹。

另一方面，在目前A股市场均比较弱势的情况下，H to A方式的效果可能截然相反：A股股价疲软的预期将拖累H股股价，进而又产生市场对于A股定价的悲观情绪，这样的结果肯定不是保荐人和大盘蓝筹公司希望看到的。

因此，在A股市场走势较弱的环境下，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO相比H to A方式而言，能让大盘蓝筹公司以较合理的价格募集资金。

2） 相比A to H方式（先发行A股后发行H股）：避免超大规模IPO对A股造成巨大冲击

大盘蓝筹A＋H同价同步IPO能在很大程度上避免超大规模IPO对A股市场造成巨大冲击。以工行上市为例，如果采用A to H方式（先发行A股后发行H股），那么根据《证券法》第五十条规定：股份有限公司申请股票上市，公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上。2005年末，中国工商银行总股本2,862亿股。中国工商银行如果先发行并上市A股，首发规模至少要在318亿股以上。以工行目前H股2.76港元的报价，意味着要在A股市场融资大约900亿元。考虑到目前A股市场的承受能力、发行新股的较快节奏以及小非流通的压力，我们难以想象工行能采取先在内地发行上市的方式。

如果采用大盘蓝筹A＋H同价同步IPO，就能大大缓解A股市场的压力，根据A股发行5%、H股发行10%估计，A股市场融资大约500亿元。因此，相比A to H方式， A＋H同价同步IPO既能让国内投资者以合理价格投资大盘蓝筹股，而且还能避免超大规模IPO对A股市场造成巨大冲击。

二、大盘蓝筹A＋H同价同步IPO的可行性

1、股权分置改革基本完成，为A＋H同价同步IPO奠定制度性基础。

近年来，监管机构集中力量进行股权分置改革，在此过程中A股IPO暂停了一年多。如今A股市场股权分置改革已近尾声，A股与H股在制度上已差别不大，过去阻碍A＋H同价同步IPO的制度性障碍已经基本消融。实际上，目前同在A股、H股市场两地上市的内地公司，其A股股价与H股股价也越来越接近。

首先，股权分置改革的完成，解决了中国资本市场最核心的制度问题，市值成为衡量上市公司价值的核心标准，大小股东在企业市值利益上的一致性逐步得以提高，这为大盘蓝筹A＋H同价同步IPO创造了制度条件。

其次，股权分置改革的完成，使得中国资本市场在国际资本市场上的地位逐步提高，境内外资本市场紧密联动的迹象日趋明显。中国题材将日益融入国际资本市场视野。这为大盘蓝筹A＋H同价同步IPO创造了良好的市场条件。

再次，当前中国投资者的信心恢复，市场资金充沛，都使得A股市场基本具备了承接大盘蓝筹上市的能力。

2、A股市场交投活跃，各路资金积极入市， A＋H同价同步IPO获得资金面支持

在2005年以前，市场普遍认为，国有商业银行在国内上市就像“航空母舰”，盘子巨大，而国内证券市场容量小，可能无力承接。以工行为例，其总资产规模在2,800亿元左右，若公开发售10%的股份，溢价3倍就达到900亿元的规模，而到2005年底，国内整个沪深A股流通市值只有9,887亿元。再加上国内市场正在进行股权分置改革，市场持续低迷，很多人认为国有银行在国内上市可能导致IPO失败，因此主张在香港、美国或欧洲市场进行IPO。

但是，从2005年底以来的牛市行情彻底扭转了投资者对A股市场的悲观情绪。A股市场交投活跃，日成交量从去年年底的不到100亿元，猛增到今年5月15日的830亿元。各路资金都积极入市：一方面，中小股民踊跃入市，日开户数从年初的2,800户激增到5月16日的48,656户；另一方面，基金、券商、保险公司、信托公司、财务公司、QFII、社保基金等七大类机构投资者也纷纷加大对A股市场的投资力度，以保险公司为例，2006年上半年保险公司股票投资总额达到434.73亿元，较年初大增173.62%。

A股市场资金面的极大改善还表现在一级市场的空前活跃。从2006年6月5日的中国国际到8月10日的东华合创，A股市场在两个月内发行了20只新股，在加上中行回归A股融资200亿，可以说最近两个月的融资额度已经达到甚至超过以往正常年份一年的额度。尽管如此，参加一级市场申购的资金依然热情高涨，在7月17日－21日的这个星期里，先后有五只新股上市，同期冻结的资金总额高达8,200亿元之巨，相当于去年年底A股流通总市值的83%。

    总之，在各路机构投资者和中小投资者的热情支持下，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO已经具备了资金面上的可行性。

3、A股与H股价格水平日益接近，为大盘蓝筹A＋H同价同步IPO奠定价格基础

过去A股与H股估值水平严重分歧，但是近年来A股对H股的高溢价现象正在逐步得到纠正。数据显示， A股与H股间的比价最高值，在2001年达到8倍；此后连年下降，目前已降到1.9倍，两者间的平均比价已降至1.4倍，部分大型股票的A股溢价已经回落到10%以下。我们认为，A股与H股进行价格上的充分接轨是大势所趋，现在这种迹象已越来越明显，如下图所示。

根据上海证券交易所的统计数据显示，除去亏损公司，目前内地1,098家A股公司的加权平均市盈率为25.2倍，而香港106家H股公司的加权平均市盈率为17.4倍。上述差别意味着A股对H股市场还具有大约30％左右的溢价。

从过去高达数倍的溢价水平，到现在大约30%的溢价率，以及部分上市公司A股价格开始低于H股价格，我们可以看出一个正在持续进行的重大趋势，那就是A股市场价格水平正与H股日益接近，这无疑为大盘蓝筹A＋H同价同步IPO奠定了极为重要的价格基础。

4、同价同步IPO面临的技术问题完全可以得到妥善解决

大盘蓝筹A＋H同价同步IPO主要的障碍是由于内地和香港两地监管当局的审批程序、审批标准、定价过程和发行流程方面的差异导致两地要密切协调。主要包括以下四个问题，而这些问题都是完全可以妥善解决的。

第一是定价过程问题。由于A股和H股的估值存在差异，要做到同价同步发行，必须要解决定价一致的问题。另外，内地股市要求上市公司在公开发售前定出最终发售价，而H股则要在公开发售后、临近挂牌前夕才定发售价，因此，这就造成工行两地上市可能出现同股不同价的现象。

这个问题的解决需要两个市场的相互沟通，建立充分的信息对称机制，一种可行的方法是：国际和内地机构参与同一累计投标机制，并按照两地的总需求定价。同时需要工行积极与两地投资者沟通，努力达成一致，也需要监管机构在流程设置上给予配合。

第二是审批时间问题。在招股流程方面，内地招股包括5天路演，2天网下申购，1天网上申购，公布发售结果至上市需要5天；而H股招股包括9天国际路演，其中同时进行4天公开招股，公布发售结果至上市只需1天。

由于在招股部分内地需时较短，可以考虑先行启动香港的国际路演；而公布发售结果至上市，H股所需时间要短，因此可以考虑缩短A股从公布发售结果至上市的时间。

第三是发行比例问题。H股发行时，95%是网下配售，5%面向散户，在内地就很难达到这个比例。而且A股要求资金申购，中小投资者缺乏资金，在实力上比不过机构。

对此，没有必要两边完全相同。两地市场可以根据各自的情况做出选择，两方的差异也可以保留。

第四是招股书版本问题。在香港招股需要提供中英文两种版本，而中文版是根据英文版翻译，内地招股书与香港招股的中文版是否一致也需要协调。

我们认为，保证两地招股书内容一致，信息披露客观公正、准确无误、完整全面，这是完全可以做到的。

总之，以上问题在各方的密切配合之下，是完全可以解决的，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO在技术上并不存在无法克服的困难。

三、基本结论：大盘蓝筹A＋H同价同步IPO是推动A股走向国际化的重大举措

1、A股与H股分享定价权，提高在国际资本市场的话语权

在工行上市之前，建行采用H股全流通上市模式，中行采用的是先发H股再发A股的上市模式。这两个模式的共同点都是以H股市场为主要市场。这两种模式下，定价权都属于成熟的H股市场。在这种背景下，中国的A股市场存在被边缘化的倾向。目前，A股市场刚刚摆脱股权分置的障碍进入了崭新的发展期，我们要尽可能夺取自己的定价话语权，摆脱这种被边缘化的危险。

A＋H同价同步IPO意味着A股市场开始参与在香港上市的中国公司的定价过程，争取到与香港市场分享定价权的机会。

首先，A＋H同价同步IPO的方式决定了工行发行的理论价格区间在两个市场上应该是相同的，从而使A股市场在理论定价阶段就参与到对H股价格的定价。A＋H同价同步IPO意味着两边的承销商应该同步对工行做尽职调查，在同一时间范围内，在同样的信息集合条件下，理论估价的结果应该是一致的。理论价格的一致性，一定程度上保证了两个市场定价的起始的公平性，也保证了A股市场参与定价的话语权。

其次，两个市场同时路演询价会产生互动，发行价格的形成将发生相互影响。香港市场和国内市场存在很大差异性，监管体制、发行方式、市场化和国际化程度以及投资者群体的素质与行为都不一样，询价过程中很可能发生不同的价值判断和不同的价值取向。但是，时间上的同步使相互影响成为可能，最终可能通过博弈或者协商方式，由两地总需求共同决定发行价格。至少不会像中行的H to A方式那样，没有选择的由H股单边定价，而A股市场只能被动的接受H股的市场价格。

当然，共同决定价格并不意味着价格完全一样。除了市场本身的差异性的原因，还有其它因素可能造成两地市场价格不完全一致。比如，工行A股的冻结资金量比例可能比H股的这一比例高很多。因为香港资金的机会成本较高，而国内目前的流动性过剩，使资金成本相对较低。而且，与香港市场比较，国内投资渠道狭窄，投资机会不多，投资工具也不够多样化，并且A股的发行量通常比H股小很多，在A股市场参与申购新股的资金可能比香港市场更多。这样A股市场对工行的热情可能超过香港市场，完全独立的询价可能使A股市场的发行价很容易达到理论价格上限，而香港市场的发行价可能相对较低，这样可能,会出现价格不完全一致的现象。

如果工行A＋H的发行模式获得成功，并在以后的大盘蓝筹IPO中得到推广，A股市场的定价能力将不断成熟，对香港上市的中国公司定价的影响会越来越大。甚至，A＋H同价同步IPO将来会扩大成"A＋纽约"、"A＋伦敦"、"A＋新加坡"、"A＋东京"等两地同步上市的模式，最终，中国公司海外上市的定价权将会更多掌控在A股市场上，A股市场在国际资本市场中的话语权也随之不断提高。

总之，大盘蓝筹的A＋H同价同步IPO方案有利于增强A股市场的定价权，提高在国际资本市场的话语权，推动中国股市向成熟市场发展。

2、推动A股估值水平调整、改进A股投资理念，促进A股市场国际化

目前，虽然有许多公司在A股市场和H股市场都有挂牌，但是从发行方式来说，更多的是先H再A 的H to A 方式，也有中兴通讯这样的先A再H的A to H的公司。工行的A＋H同价同步IPO将是发行模式的一次创新，并将对A股市场的估值水平和投资理念产生不可忽视的影响。

首先， A＋H同价同步IPO的方式意味着A股理论定价水平的调整。在同步同价发行上市的过程中，两地总需求将共同决定发行价格，以保证了两地市场定价的公平性。但是，由于两地市场在估值水平上的差距，以及H股在发行规模上的优势——有望达到A股发行规模的2倍甚至更多，这就决定了A股在理论定价阶段就将受到H股估值水平的较大影响。这一影响将引导国内投行和投资者更多接触国际化理念和视野，从而逐步推动A股市场的国际化进程。

其次，A＋H同价同步IPO的“后市价格同步”效应将加速两地市场的价值接轨，并改进A股市场投资理念。观察现在“H to A”的31只股票，大多数A股价格都在一定程度上存在对H股的溢价。但是中行的股价在两个市场上基本是共进退的。中行以一个月之隔的准“A＋H”发行方式，基本保持了两个市场的发行价格的一致和运行趋势的一致。中行的市场走势提示我们，工行A＋H同步发行后的相互制约，将使两地市场的价格保持合理的一致性，更稳定的推动H股和A股的价值接轨。这种“后市价格同步”效应将在改进A股投资理念方面起到潜移默化的效应，过去A股市场 “发了就大涨”的非理性表现将得到有效遏制，其后二级市场走势也将逐渐更成熟、更理性、更有风险意识。

总之，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO不仅能推动A股估值水平调整，而且将改进A股二级市场的投资理念，从而最终促进A股市场走向成熟、走向国际化。

3、加速A股审批和发行机制与国际接轨

从中行经验看，内地在股权分置改革后，采用了与国际惯例接轨的发行制度，包括预路演、路演、询价等，推动了中行H to A顺利成行。内地和香港证券监管部门的充分沟通与合作起到了十分重要的作用。

对工行而言，假如实行A+H同步上市，要实现从路演到上市的“五同步”，又面临了新的挑战。比如，在内地，预路演要带着公司管理层，而在国际上，则是由投资银行组织投资者进行交流、确定价格，不允许管理层出面。因为询价过程中管理层出面有推销、操纵之嫌, 价格必须是询价机构独立的研究成果。此外，国内需要招股预披露，而按照国际规矩，在未获批准前，任何披露都是违法的。再如，H股招股通常以国际路演打头阵，也就是商定价格后投资者才出订单，这中间有一个讨价还价的过程。而在内地，则是预路演结束后，发行人公布价格，投资者再出资购买。

    另外，为了保障工行A+H同价同步IPO的顺利实施，内地和香港两地监管当局还要在定价过程、审批时间和发行比例等方面上互相协调，以便消除发行过程中的定价差距、时间差距和资金供求差距等问题。

因此，如果这次工行成功A+H同步上市，那么A股市场与H股市场的一些制度、规则上的不协调都将得到相当程度的调整，有利于内地市场与国际市场的对接。同时在这种对接过程中，A股审批和发行制度将得到完善，同时这也意味着国内审批和发行制度的进一步改革。

4、体现市场公平，改善A股市场的国际形象

作为中国最大的商业银行，工行此次采用的A＋H同价同步IPO发行方案将提升A股市场的地位，将中国A股市场进一步与成熟的国际市场接轨，使境内投资者购买工行A股与境外投资者购买工行H股的成本趋同，体现了市场的公平，也有助于改善国内A股市场以往价格扭曲、投机气氛比较浓重的国际形象。动性过剩，使资金成本相对较低。而且，与香港市场比较，国内投资渠道狭窄，投资机会不多，投资工具也不够多样化，并且A股的发行量通常比H股小很多，在A股市场参与申购新股的资金可能比香港市场更多。这样A股市场对工行的热情可能超过香港市场，完全独立的询价可能使A股市场的发行价很容易达到理论价格上限，而香港市场的发行价可能相对较低，这样可能会出现价格不完全一致的现象。

如果工行A＋H的发行模式获得成功，并在以后的大盘蓝筹IPO中得到推广，A股市场的定价能力将不断成熟，对香港上市的中国公司定价的影响会越来越大。甚至，A＋H同价同步IPO将来会扩大成"A＋纽约"、"A＋伦敦"、"A＋新加坡"、"A＋东京"等两地同步上市的模式，最终，中国公司海外上市的定价权将会更多掌控在A股市场上，A股市场在国际资本市场中的话语权也随之不断提高。

总之，大盘蓝筹的A＋H同价同步IPO方案有利于增强A股市场的定价权，提高在国际资本市场的话语权，推动中国股市向成熟市场发展。

2、推动A股估值水平调整、改进A股投资理念，促进A股市场国际化

目前，虽然有许多公司在A股市场和H股市场都有挂牌，但是从发行方式来说，更多的是先H再A 的H to A 方式，也有中兴通讯这样的先A再H的A to H的公司。工行的A＋H同价同步IPO将是发行模式的一次创新，并将对A股市场的估值水平和投资理念产生不可忽视的影响。

首先， A＋H同价同步IPO的方式意味着A股理论定价水平的调整。在同步同价发行上市的过程中，两地总需求将共同决定发行价格，以保证了两地市场定价的公平性。但是，由于两地市场在估值水平上的差距，以及H股在发行规模上的优势——有望达到A股发行规模的2倍甚至更多，这就决定了A股在理论定价阶段就将受到H股估值水平的较大影响。这一影响将引导国内投行和投资者更多接触国际化理念和视野，从而逐步推动A股市场的国际化进程。

其次，A＋H同价同步IPO的“后市价格同步”效应将加速两地市场的价值接轨，并改进A股市场投资理念。观察现在“H to A”的31只股票，大多数A股价格都在一定程度上存在对H股的溢价。但是中行的股价在两个市场上基本是共进退的。中行以一个月之隔的准“A＋H”发行方式，基本保持了两个市场的发行价格的一致和运行趋势的一致。中行的市场走势提示我们，工行A＋H同步发行后的相互制约，将使两地市场的价格保持合理的一致性，更稳定的推动H股和A股的价值接轨。这种“后市价格同步”效应将在改进A股投资理念方面起到潜移默化的效应，过去A股市场 “发了就大涨”的非理性表现将得到有效遏制，其后二级市场走势也将逐渐更成熟、更理性、更有风险意识。

总之，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO不仅能推动A股估值水平调整，而且将改进A股二级市场的投资理念，从而最终促进A股市场走向成熟、走向国际化。

3、加速A股审批和发行机制与国际接轨

从中行经验看，内地在股权分置改革后，采用了与国际惯例接轨的发行制度，包括预路演、路演、询价等，推动了中行H to A顺利成行。内地和香港证券监管部门的充分沟通与合作起到了十分重要的作用。

对工行而言，假如实行A+H同步上市，要实现从路演到上市的“五同步”，又面临了新的挑战。比如，在内地，预路演要带着公司管理层，而在国际上，则是由投资银行组织投资者进行交流、确定价格，不允许管理层出面。因为询价过程中管理层出面有推销、操纵之嫌, 价格必须是询价机构独立的研究成果。此外，国内需要招股预披露，而按照国际规矩，在未获批准前，任何披露都是违法的。再如，H股招股通常以国际路演打头阵，也就是商定价格后投资者才出订单，这中间有一个讨价还价的过程。而在内地，则是预路演结束后，发行人公布价格，投资者再出资购买。

    另外，为了保障工行A+H同价同步IPO的顺利实施，内地和香港两地监管当局还要在定价过程、审批时间和发行比例等方面上互相协调，以便消除发行过程中的定价差距、时间差距和资金供求差距等问题。

因此，如果这次工行成功A+H同步上市，那么A股市场与H股市场的一些制度、规则上的不协调都将得到相当程度的调整，有利于内地市场与国际市场的对接。同时在这种对接过程中，A股审批和发行制度将得到完善，同时这也意味着国内审批和发行制度的进一步改革。

4、体现市场公平，改善A股市场的国际形象

作为中国最大的商业银行，工行此次采用的A＋H同价同步IPO发行方案将提升A股市场的地位，将中国A股市场进一步与成熟的国际市场接轨，使境内投资者购买工行A股与境外投资者购买工行H股的成本趋同，体现了市场的公平，也有助于改善国内A股市场以往价格扭曲、投机气氛比较浓重的国际形象。如果工行A＋H的发行模式获得成功，并在以后的大盘蓝筹IPO中得到推广，A股市场的定价能力将不断成熟，对香港上市的中国公司定价的影响会越来越大。甚至，A＋H同价同步IPO将来会扩大成"A＋纽约"、"A＋伦敦"、"A＋新加坡"、"A＋东京"等两地同步上市的模式，最终，中国公司海外上市的定价权将会更多掌控在A股市场上，A股市场在国际资本市场中的话语权也随之不断提高。

总之，大盘蓝筹的A＋H同价同步IPO方案有利于增强A股市场的定价权，提高在国际资本市场的话语权，推动中国股市向成熟市场发展。

2、推动A股估值水平调整、改进A股投资理念，促进A股市场国际化

目前，虽然有许多公司在A股市场和H股市场都有挂牌，但是从发行方式来说，更多的是先H再A 的H to A 方式，也有中兴通讯这样的先A再H的A to H的公司。工行的A＋H同价同步IPO将是发行模式的一次创新，并将对A股市场的估值水平和投资理念产生不可忽视的影响。

首先， A＋H同价同步IPO的方式意味着A股理论定价水平的调整。在同步同价发行上市的过程中，两地总需求将共同决定发行价格，以保证了两地市场定价的公平性。但是，由于两地市场在估值水平上的差距，以及H股在发行规模上的优势——有望达到A股发行规模的2倍甚至更多，这就决定了A股在理论定价阶段就将受到H股估值水平的较大影响。这一影响将引导国内投行和投资者更多接触国际化理念和视野，从而逐步推动A股市场的国际化进程。

其次，A＋H同价同步IPO的“后市价格同步”效应将加速两地市场的价值接轨，并改进A股市场投资理念。观察现在“H to A”的31只股票，大多数A股价格都在一定程度上存在对H股的溢价。但是中行的股价在两个市场上基本是共进退的。中行以一个月之隔的准“A＋H”发行方式，基本保持了两个市场的发行价格的一致和运行趋势的一致。中行的市场走势提示我们，工行A＋H同步发行后的相互制约，将使两地市场的价格保持合理的一致性，更稳定的推动H股和A股的价值接轨。这种“后市价格同步”效应将在改进A股投资理念方面起到潜移默化的效应，过去A股市场 “发了就大涨”的非理性表现将得到有效遏制，其后二级市场走势也将逐渐更成熟、更理性、更有风险意识。

总之，大盘蓝筹A＋H同价同步IPO不仅能推动A股估值水平调整，而且将改进A股二级市场的投资理念，从而最终促进A股市场走向成熟、走向国际化。

3、加速A股审批和发行机制与国际接轨

从中行经验看，内地在股权分置改革后，采用了与国际惯例接轨的发行制度，包括预路演、路演、询价等，推动了中行H to A顺利成行。内地和香港证券监管部门的充分沟通与合作起到了十分重要的作用。

对工行而言，假如实行A+H同步上市，要实现从路演到上市的“五同步”，又面临了新的挑战。比如，在内地，预路演要带着公司管理层，而在国际上，则是由投资银行组织投资者进行交流、确定价格，不允许管理层出面。因为询价过程中管理层出面有推销、操纵之嫌, 价格必须是询价机构独立的研究成果。此外，国内需要招股预披露，而按照国际规矩，在未获批准前，任何披露都是违法的。再如，H股招股通常以国际路演打头阵，也就是商定价格后投资者才出订单，这中间有一个讨价还价的过程。而在内地，则是预路演结束后，发行人公布价格，投资者再出资购买。

    另外，为了保障工行A+H同价同步IPO的顺利实施，内地和香港两地监管当局还要在定价过程、审批时间和发行比例等方面上互相协调，以便消除发行过程中的定价差距、时间差距和资金供求差距等问题。

因此，如果这次工行成功A+H同步上市，那么A股市场与H股市场的一些制度、规则上的不协调都将得到相当程度的调整，有利于内地市场与国际市场的对接。同时在这种对接过程中，A股审批和发行制度将得到完善，同时这也意味着国内审批和发行制度的进一步改革。

4、体现市场公平，改善A股市场的国际形象

作为中国最大的商业银行，工行此次采用的A＋H同价同步IPO发行方案将提升A股市场的地位，将中国A股市场进一步与成熟的国际市场接轨，使境内投资者购买工行A股与境外投资者购买工行H股的成本趋同，体现了市场的公平，也有助于改善国内A股市场以往价格扭曲、投机气氛比较浓重的国际形象。
                        

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